Volkswagen muss den Umbau jetzt durchsetzen

Die Aktie bleibt nahe ihren Jahrestiefs, während sich Management und Arbeitnehmer über die nächste Stufe der Sanierung verhaken

 

Volkswagen hat derzeit kein Erkenntnisproblem. Der Konzern weiß ziemlich genau, wo es klemmt: Die Kosten in Deutschland sind zu hoch, China liefert deutlich weniger Ergebnis, der Wettbewerb wird härter und die operative Marge bleibt für einen Konzern dieser Größe zu dünn. Die eigentliche Frage lautet deshalb nicht mehr, ob Volkswagen sparen muss. Entscheidend ist, wie weit Oliver Blume den Umbau politisch und intern tatsächlich durchsetzen kann.

Volkswagen (DE0007664039) rückt damit kurz vor einer wichtigen Aufsichtsratssitzung am 4. September wieder stärker in den Fokus. CEO Oliver Blume drängt auf tiefere Einschnitte, während Arbeitnehmervertreter und das Land Niedersachsen Alternativvorschläge vorgelegt haben. Nach aktuellen Reuters-Informationen geht es unter anderem um weitere Kostensenkungen und die Zukunft mehrerer deutscher Standorte.

 

An der Börse sorgt diese Zuspitzung bislang nicht für neue Zuversicht. Die Vorzugsaktie bewegt sich Ende August nur im niedrigen 70-Euro-Bereich und damit weit entfernt von den Hochs der vergangenen zwölf Monate. Das passt zum fundamentalen Bild: Volkswagen ist günstig bewertet, doch der Markt verlangt inzwischen konkrete Ergebnisverbesserungen statt weiterer Restrukturierungsankündigungen.

Genau darin liegt das Kursparadox. Der Konzern zeigt beim Cashflow Fortschritte und einzelne Markengruppen verbessern ihre Profitabilität. Gleichzeitig wird immer deutlicher, dass diese Fortschritte noch nicht ausreichen, um die strukturellen Nachteile in Deutschland, China und Teilen des Modellportfolios auszugleichen.

 

Die Halbjahreszahlen liefern zwei völlig unterschiedliche Geschichten

 

Auf Konzernebene blieb der Umsatz im ersten Halbjahr mit 158,1 Mrd. Euro nahezu stabil. Das operative Ergebnis sank allerdings um 11,6 % auf 5,93 Mrd. Euro, die operative Umsatzrendite erreichte lediglich 3,8 %. Im zweiten Quartal verbesserte sich die Marge immerhin auf 4,2 %.

Damit liegt Volkswagen weiterhin deutlich unter dem Niveau, das langfristig nötig wäre, um Investitionen in Elektromobilität, Software und neue Plattformen komfortabel zu finanzieren und gleichzeitig attraktive Renditen für Aktionäre zu erwirtschaften. Der Konzern selbst bezeichnet die Profitabilität entsprechend als zu niedrig.

Positiv fällt dagegen der Cashflow auf. Im Automobilbereich wurden im ersten Halbjahr rund 3,2 Mrd. Euro Netto-Cashflow erzielt, nachdem ein Jahr zuvor noch ein negativer Wert von 1,35 Mrd. Euro ausgewiesen worden war. Der Halbjahresbericht des Volkswagen-Konzerns zeigt damit, dass niedrigere Investitionen, weniger Working-Capital-Belastung und Kostendisziplin durchaus Wirkung entfalten.

Für Anleger ist genau diese Differenz entscheidend. Volkswagen ist nicht handlungsunfähig. Der Konzern generiert wieder mehr Liquidität und senkt an mehreren Stellen die Kosten. Doch solange daraus keine überzeugendere Rendite entsteht, bleibt die Aktie eine Sanierungswette statt einer klassischen Qualitätsstory.

 

China macht den Kostendruck in Deutschland noch unangenehmer

 

Besonders schwer wiegt die Entwicklung in China. Der Absatz der dort at-equity einbezogenen Gesellschaften sank im ersten Halbjahr deutlich, gleichzeitig brach deren anteiliges operatives Ergebnis von 506 Mio. auf 184 Mio. Euro ein. Lokale Hersteller haben Volkswagen bei Softwaregeschwindigkeit, Elektrofahrzeugen und Kostenstrukturen unter erheblichen Druck gesetzt.

Damit fällt ein historisch wichtiger Ergebnispuffer schwächer aus. Früher konnte eine hohe Profitabilität in China manche Ineffizienz in Europa leichter überdecken. Heute trifft der Rückgang dort auf teure deutsche Werke und einen intensiveren Preiswettbewerb.

Blumes jüngste Warnungen sind deshalb mehr als Verhandlungstaktik. Laut Reuters sieht das Management die Gemeinkosten deutlich oberhalb des Wettbewerbsniveaus. Genau diese Struktur muss Volkswagen verändern, wenn das Unternehmen im nächsten Automobilzyklus wieder höhere Margen erreichen will.

 

Der Markt wartet nicht auf weitere Sparziele

 

Die schwache Kurslage zeigt, dass Investoren den angekündigten Umbau bisher nur begrenzt honorieren. Ende August bewegt sich die Vorzugsaktie im Bereich um rund 72 Euro und damit nahe den niedrigeren Niveaus des laufenden Jahres. Solche Kursstände wirken auf Basis klassischer Bewertungskennzahlen günstig. Doch niedrige Multiplikatoren sind bei einem Unternehmen mit strukturellem Margendruck nicht automatisch ein Kaufsignal.

Volkswagen muss vielmehr zeigen, dass aus Kostensenkungen dauerhaft bessere Stückkosten und eine höhere Kapitalrendite entstehen. Besonders aufmerksam dürfte der Markt deshalb verfolgen, was der Aufsichtsrat Anfang September tatsächlich beschließt. Eine abgeschwächte Lösung könnte die operative Anpassung verlängern. Ein sehr harter Umbau wiederum birgt politische und arbeitsrechtliche Konflikte.

 

 

 

Der Cashflow gibt Volkswagen Zeit – mehr aber noch nicht

 

Für das Gesamtjahr erwartet Volkswagen inzwischen einen Umsatz zwischen 3 % unter dem Vorjahreswert und einer stagnierenden Entwicklung. Die operative Umsatzrendite soll weiterhin zwischen 4,0 und 5,5 % liegen. Der Netto-Cashflow im Automobilbereich wird mit 3 bis 6 Mrd. Euro erwartet.

Damit ist das zweite Halbjahr bereits mit einer klaren Aufgabe versehen: Die Marge muss steigen. Gelingt das trotz China-Schwäche, US-Zöllen und Restrukturierungskosten, könnte sich das Verhältnis zwischen niedriger Bewertung und operativem Risiko langsam wieder zugunsten der Aktie verschieben.

Der spannendere Werttreiber ist deshalb momentan nicht ein neues Elektroauto und auch nicht die nächste Absatzmeldung. Es ist die Fähigkeit des Konzerns, Entscheidungen zu treffen, die Volkswagen jahrelang vermeiden konnte. Die niedrige Bewertung signalisiert bereits erheblichen Pessimismus. Eine Neubewertung braucht aber mehr als diesen Rabatt: Sie braucht den Nachweis, dass der Konzern mit weniger Kapital und geringeren Kosten wieder deutlich profitabler Autos bauen kann.

 

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27.08.2026 - Christian Teitscheid

 

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